惠泰医疗诊断（beta）by 价投圈小巴（股票版chart ”ppt”）

惠泰医疗

(688617)

总市值：436.35亿

PE(静)：64.82

PE(2025E)：49.05

总股本：1.41亿

PB(静)：15.61

利润(2025E)：8.90亿

研究院小巴

生意好坏

公司去年的ROIC为28.07%，生意回报能力极强。去年的净利率为31.86%，算上全部成本后，公司产品或服务的附加值极高。从历史年报数据统计来看，公司上市以来中位数ROIC为20.82%，投资回报也很好，其中最惨年份2018年的ROIC为6.72%，投资回报一般。公司历史上的财报较为好看（注：公司上市时间不满10年，上市时间越长财务均分参考意义越大。）。

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靠谱分析师观点：公司未来成长性高。

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最近有知名机构关注了公司以下问题：

问：公司报告期内毛利率和净利率变化的原因是什么，未来毛利率升的驱动力有哪些？2025年各项费用率的指引？

答：（1）2025年上半年主营业务毛利率为73.71%，较2024年提升1个百分点，2025年Q2环比提升0.7个百分点，毛利率呈持续提升态势。毛利率提升得益于三方面①原材料国产化及自制占比持续提高；②生产自动化程度不断提升；③电生理、外周等新上市产品毛利贡献增加，产品结构持续优化。上述三点也是未来毛利率提升的主要驱动力。

（2）2025年上半年归母净利润率为35.03%，2024年上半年为34.22%，同比增长0.81个百分点，主要系因销售规模扩大、毛利率提升及经营费用合理高效运用所致。

（3）2025年上半年销售费用、管理费用以及研发费用合计金额同比增长18.41%，低于收入增速。

销售费用率17.24%，同比下降0.46个百分点；预计下半年因新产品推广力度加大，销售费用率将有所增长。

管理费用率4.67%，同比略有增长；预计下半年管理费用率变动不大。

研发费用率12.95%，同比下降0.43个百分点；预计下半年随项目进度推进，研发费用投入力度加大，研发费用率将有所增长。

Q2二季度以来电生理行业手术量整体趋势？全年的行业景气度如何判读？全年公司手术量的预期？电生理设备装机预期？

二季度以来电生理行业手术量较Q1有所提升，其中房颤手术在各层级中心的手术占比都进一步增加。全年行业预计手术量将实现两位数的增长。预计全年公司三维手术量会超过2万台。随着脉冲产品的准入，电生理设备推广也在加速，年末预计会达到450台。

Q3公司PF产品当前手术量情况？月度情况？进院情况？全年PF手术量指引更新？

公司PF当前手术量超过2,000台，手术量随北京、上海等地区头部医院的准入推进逐月提升。营销团队目前正聚焦省级头腰部中心的准入加速，全年PF手术量会超过年初预期的3,000台，预计达到4,500台。

Q4目前电生理手术的下沉市场开拓情况如何？在PF技术的带动下，是否有加速趋势？

公司现阶段的电生理手术，特别是PF手术仍集中在头腰部中心。借助大中心的示范效应及新技术学术培训，PF技术推广有望加速，目前公司策略仍然以头部中心为重点。未来PF技术在下沉市场预计将呈现加速趋势。

Q5公司在四川电生理集采的中标情况？对公司今年新产品放量的促进如何评估？福建省际联盟电生理集采续约的时间、降价力度预期？是否会纳入PF？

公司在四川集采中电生理产品全线中标，并进一步加速了公司核心产品在头腰部中心的准入进程，但本次集采未包含PF等新产品。目前尚未收到福建省际联盟电生理集采续约的相关通知。

Q6后续PF的产品迭代规划？电生理未来是否会推出多能量源融合的产品，目前研发进度如何，预期上市时间是多久？

后续PF产品会在目前的线性+环形“可圈可点”的产品组合基础上，增加三维网篮状PF产品，多能量源融合的产品目前仍然在评估中，在售、在研的PF产品也已经开始进行迭代。

Q7目前国产和外资已有多家PF产品处于推广阶段，怎么看待公司在局麻、三维等层面在临床推广上和外资的比较优势？怎么看待后续PF行业的竞争格局？

目前公司提供的三维“可圈可点”脉冲整体解决方案，相比国内外同类产品而言，得到了国内多家中心的临床应用认可。公司产品优势主要体现在可以实现三维、压力、非全麻、缩短医生学习曲线等方面的差异优势。PF作为一种革新性的电生理技术已在国外市场快速广泛应用，国内市场目前反馈良好。未来需要更多更具创新性的符合中国电生理专家手术习惯的产品解决方案。

Q8电生理海外临床、产品拿证预期、销售布局的逐年节奏？

是否在海外市场开展上市前临床研究，并非海外注册的强制性要求，因此，公司将综合市场推广需求等因素，考虑是否进行海外临床研究。目前公司已经布局的区域，大致分为欧盟CE区和非CE区。欧盟CE认证方面，三维标测系统和RF消融方案正在注册过程中，预计2026年Q2获得CE认证，PF消融方案预计2027年Q2获得CE认证；非CE区以印度尼西亚、巴西、韩国、俄罗斯等国家和区域为重点。目前，印度尼西亚已经全线获证，已经开展临床手术演示和学术推广工作。公司将根据各个目标市场国家的预期获证的时间，提前开展相关的人员招聘、培训、渠道开拓以及拜访潜在专家等工作。待获证后，开展更多的国内国际专家联动工作，推广公司的房颤解决方案、中国房颤治疗术式和经验。

Q92025年、2026年公司冠脉、外周业务增长驱动力？新产品获批及放量预期？尤其是治疗类器械和血管准备类器械。

冠脉产品业务增长的核心驱动力主要体现在客户对产品性能的认可、渠道的长期稳定合作、产品持续入院以及公司“医工结合”“医工万里行”和学术推广活动的推进。冠脉领域锚定球囊、超高压球囊、棘突球囊、CTO导丝，经公司一段时间的市场推广拥有了一定的市场份额，下一轮带量集采中，公司预期份额会有所增长。外周领域第二代微导管、腔镜滤器等新产品预计会在下一轮带量中崭露头角。

Q10如何看待泌尿介入耗材国采对依微迪的机遇？

0依微迪在泌尿结石耗材领域的市场份额近年来已有所提升，近四年在国内泌尿结石耗材企业中保持领先的复合增长率，目前依微迪已处于国产泌尿结石耗材品牌的第二梯队阵营。此次国采细则尚未公布，目前不能判断对依微迪的影响。基于公司平台的技术储备、成本控制能力，公司会积极响应。

Q11迈瑞当前对公司整合赋能动作的进一步进展？未来还有哪些协同发展的方向？

1自2024年年中起，迈瑞开始参与公司整合赋能工作，第一阶段主要集中在研发，尤其是电生理系统的合作开发工作，成效显著，符合预期。随着PF、RF产品的上市，迈瑞和公司的整合赋能还会进一步加强，主要体现在以下三个方面

除研发赋能外，双方协同工作将拓展至硬件生产及全集团的质量管理领域。公司的三维系统在市场上面临进口三巨头和国产6家友商的同台竞争，尤其是PF产品集中在北上广的顶级医院，需要通过供应链及质量的系统化管理，进一步提升公司电生理系统的稳定性和可靠性，建立并巩固用户口碑。

除电生理产品外，双方协同业务线将扩展至影像学及消化介入领域，国内营销渠道端也已经开始合作协同试点。

全面合规运营方面，从今年开始，公司会全面纳入迈瑞审计体系，迈瑞会从运营管理多个维度，进一步要求公司提高运营的合规性。

Q12业务拓展和收并购的方向上有何考虑？

2去年公司在迈瑞的指导下完成了业务梳理，确定了公司的主营业务、成长性业务和未来的种子业务，公司业务拓展围绕以上三类业务进行，使公司主营业务的护城河持续加固，成长性业务更具确定性，种子业务更具竞争优势，所以公司的收并购方向包括补齐或强化以上三大业务的核心产品布局、实现相关核心原材料的自主掌控及开拓合适的国外营销渠道等。

Q13公司总经理成正辉先生减持原因？资金方情况？成正辉先生和公司合作投资的定位？

3公司总经理成正辉先生此次减持是个人计划内的安排，未来每年可能仍会有小比例减持计划。

资金方情况根据成正辉先生和迈瑞签署的协议，迈瑞有优先交易的权利，若迈瑞暂时无相关计划，成正辉先生也会考虑其他产业资本或长线资金接盘。

与成正辉先生合作投资的定位公司对投资标的要求是能够与现有业务及核心能力产生协同，需要产品相对成熟、市场相对确定且符合公司战略发展方向。成正辉先生对投资标的的要求与公司投资标的要求基本类似，但产品阶段可相对早期，市场确定性更偏长期，要求技术有独特性或具有一定的门槛。当投资标的介于两者之间时，就有可能出现成正辉先生和公司合作投资的情形，譬如近期董事会审议通过的静脉胶项目。外延式发展是公司业务的重要扩展方式之一，但公司与成正辉先生共同投资不会是常态。

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以上是研究院小巴对该公司的初步分析如果还有更多想了解的可以咨询研究院小巴

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估值与分析师预测

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周期平滑估值
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根据兴业证券黄翰漾的业绩预测，通过我们的dcf估值模型计算，惠泰医疗的合理估值约为167.74元，该公司现值309.44元，当前市值高于合理估值，现价基于合理估值有45.79%的溢价

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分析师黄翰漾对其研究比较深入（预测准确度为83.73%）其最新研报预测如下：

预测净利润
(亿元)

年份

值
2025E

9.00
2026E

11.86
2027E

15.24

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财报摘要

项目

2024

评级
ROIC

28.06%
利润5年增速

51.49%

--
营收5年增速

38.59%

--
净利率

31.86%
销售费用/利润率

55.38%
股息率

0.41%

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财报体检

财务排雷 综述：财务健康。

项目

数值
货币资金/总资产(%)

37.41%
有息资产负债率(%)

0.29%
财费货币率(%)

-0.01%
应收账款/利润(%)

13.00%
存货/营收(%)

21.34%
经营现金流/利润(%)

110.43%
有息负债/近3年经营性现金流均值(%)

0.01%
财务费用/近3年经营性现金流均值(%)

-2.08%
流动比率

5.11%
近3年经营性现金流均值/流动负债(%)

224.39%
货币资金/流动负债(%)

450.95%
盈利质量瑕疵数

0

盈利质量 提示：建议关注公司存货状况；

项目

数值
应收账款/利润环比(%)

-2.40%
应收账款/利润3年变动比例(%)

-31.86%
存货/营收环比(%)

5.15%
在建工程/利润(%)

12.07%
在建工程/利润环比(%)

60.66%
(应收+在建+存货)/利润环比(%)

8.96%
经营性现金流/利润(%)

110.43%

大佬持仓

基金经理

基金产品

持有股数
荣膺赵宗庭

华夏上证科创板50成份ETF

4634715
林伟斌成曦

易方达上证科创板50ETF

3498839
胡洁

华宝中证医疗ETF

2764155
葛兰赵磊

中欧医疗健康混合A

1563427
赵伟

富国精准医疗灵活配置混合A

1427226

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行业相对指标